二、房地產(chǎn)市場的超級分化

經(jīng)過疫情之后的當前，用分化已經(jīng)不足以形容房地產(chǎn)市場的變化，房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了超級分化的格局。經(jīng)過城鎮(zhèn)住房制度改革后的20年多年發(fā)展，房地產(chǎn)市場的銷售規(guī)模從1998年的1億平方米增長到2019年的17億平方米，增長了16倍。在總量增長的同時，房地產(chǎn)市場出現(xiàn)了分化，企業(yè)市場占有率、融資成本、土地儲備格局、企業(yè)盈利能力以及不同城市的房地產(chǎn)市場均出現(xiàn)了分化。疫情之下，這種分化正在進一步加劇，主要體現(xiàn)在以下五個方面。

（一）企業(yè)市場占有率的分化格局

在經(jīng)歷了2008年全球金融危機之后，2010年全國商品房銷售面積第一次突破10億平方米，之后房地產(chǎn)市場開始出現(xiàn)分化，百強企業(yè)以每年增長2.6個百分點的速度提高市場占有率，從19.6%提高到2014年的34.7%。2015年之后房地產(chǎn)企業(yè)市場占有率進一步快速提升，僅4年時間百強房企的市場占有率達到61.5%，市場分化進一步加劇（下圖4所示）。疫情后，房地產(chǎn)市場開始恢復，2020年上半年，在全國商品房銷售面積仍是負增長的情況下，按全口徑銷售額計算，排名前3大房企的門檻提高了8.9個百分點，前10大房企提高了6.2個百分點，頭部房企市場占有率進一步提高。

（二）企業(yè)融資成本的分化格局

房地產(chǎn)行業(yè)是典型的資金密集型行業(yè)。在防控地產(chǎn)過度金融化與防范金融系統(tǒng)性風險政策下，房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道收緊，融資難度普遍偏大，“馬太效應”凸顯，體現(xiàn)為房地產(chǎn)企業(yè)融資規(guī)模與融資成本的超級分化。

從融資規(guī)模方面看，由表1、表2可見，2018年百強房企國內(nèi)信用債融資規(guī)模占行業(yè)發(fā)行總量比重超過40%，海外債務融資占行業(yè)發(fā)行總量比重則超過2/3；相較之下，中小房企融資能力及規(guī)模越來越弱。2019年，百強企業(yè)國內(nèi)信用債發(fā)行規(guī)模占行業(yè)發(fā)行總量的 37.1%，前10企業(yè)、11-30 企業(yè)分別占比為11.1%、 14.0%；海外債發(fā)行規(guī)模占行業(yè)發(fā)行總量的62.5%，前10企業(yè)、11-30企業(yè)分別占比為27.7%、26.7%。

從融資成本方面看，由表3可見，房企融資成本隨著規(guī)模的增大而降低。2019年Top10企業(yè)綜合融資成本率均值為5.4%，顯著低于Top11-30企業(yè)的7.01%與Top31-50企業(yè)的7.30%。根據(jù)中國指數(shù)研究院監(jiān)測，近年萬科、保利、中海、華潤置地等頭部企業(yè)綜合融資成本均低于5%，優(yōu)勢顯著。與2015年相比，2018年Top10企業(yè)信用債債務成本僅增加約1個百分點，而Top31-50企業(yè)則增加近2個百分點，融資成本分化加劇。

（三）企業(yè)土地儲備的分化格局

第一，企業(yè)規(guī)模越大，獲地的能力越強。土地儲備是房地產(chǎn)企業(yè)競爭力的重要體現(xiàn)。如下圖所示，2012年以來百強房企中的前30企業(yè)獲得土地的能力不斷增強，為后續(xù)的發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。2020年1-4月，僅排名前30的房企拿地數(shù)量占到前50名企業(yè)拿地數(shù)量的84%。2020 年 1-5 月，前10 企業(yè)拿地總額3415 億元，占TOP50 企業(yè)的 36.9%。房地產(chǎn)大企業(yè)在復產(chǎn)復工，增加投資的能力方面遠遠高于中小企業(yè)。

第二，大企業(yè)不僅拿地數(shù)量多，而且在地價方面優(yōu)勢明顯。從樓面地價均值看，前10企業(yè)的土地成本顯著低于排名11-50企業(yè)，約為后者的30%-50%。2020年1-4月前10大房企拿地的平均樓面地價也遠遠低于其他規(guī)模企業(yè)，說明了土地成本在企業(yè)間的分化。

第三，大企業(yè)地級以上城市覆蓋率遠高于中小企業(yè)。大企業(yè)拿地的樓面地價均值存在成本優(yōu)勢，并不代表這些企業(yè)是在低地價地區(qū)拿的土地，主要是由于這些大企業(yè)整合資源的能力較強、投資時點的把握能力較強。如表4所示，2019年前10大房企在地級以上城市的覆蓋率為36%，遠遠高于排名11-50的企業(yè)。

（四）企業(yè)盈利能力的分化格局

龍頭企業(yè)一方面受益于規(guī)模效益，土地成本、融資成本、期間費用等均處于行業(yè)較低水平；另一方面，通過優(yōu)化管控模式、加快周轉(zhuǎn)效率等，降本增效，相比中小企業(yè)能夠更加有效促進企業(yè)盈利水平的提升。下圖顯示，2019年規(guī)模較大企業(yè)土地成本處于行業(yè)較低水平。前10 企業(yè)、11-30 企業(yè)土地成本占銷售均價的比重處于行業(yè)較低水平，這為后期更高的盈利水平留足了更多的空間。

（五）不同城市房地產(chǎn)市場的分化格局

第一，不同城市供需關(guān)系分化明顯，城市市場過熱與趨冷并存。當前房地產(chǎn)市場的超級分化不僅表現(xiàn)在企業(yè)層面，也反映在城市層面。由于產(chǎn)業(yè)和人口的集聚特點所決定，不同城市房地產(chǎn)市場的供求格局差距很大，部分城市供求關(guān)系緊張，城市仍需采取限價控價的措施。而另外一些城市，由于經(jīng)濟活力不足和新增人口的減少，房地產(chǎn)市場需求減弱，交易低迷，房價面臨下跌壓力。從下圖可見，2015年之后長三角、珠三角、中原、成渝等地新增人口不減，占比持續(xù)增大，支撐了當?shù)胤康禺a(chǎn)市場的發(fā)展。遼中南、哈長地區(qū)則面臨人口流出困境，這些區(qū)域的非省會城市的人口流出形勢更加嚴峻。

從具體的市場數(shù)據(jù)來看，2020年1-4月，在房價累計上漲的20個城市中，長三角城市有11個，占55%（下圖所示）。而目前不少其他城市，特別是一些非重點都市圈的三四線還需依靠打折優(yōu)惠，以價換量獲得銷售回款。

第二，不同城市房地產(chǎn)庫存和風險分化明顯。城市房地產(chǎn)市場的分化不僅表現(xiàn)在成交量和價格方面，還表現(xiàn)在未來不同城市房地產(chǎn)庫存和風險的差異。具體來看，截至2020年3月末，一線城市短期庫存去化時間為12.6個月，較去年四季度末提升0.1個月。二線代表城市短期庫存去化時間為10.6個月，較去年四季度末提升0.6個月。三四線代表城市短期庫存去化時間為13.6個月，較去年四季度末提升0.9個月，去化時間自2018年6月以來持續(xù)提升。

整體來看，我國房地產(chǎn)市場的超級分化將使調(diào)控的背景發(fā)生深刻變化。一方面，大企業(yè)具有產(chǎn)品創(chuàng)新、服務效能優(yōu)化、運營更加精細等優(yōu)勢，土地、金融和市場資源將進一步向頭部企業(yè)集。在當前不確定性增大的環(huán)境下，大型企業(yè)把握機會的能力更加，也將進一步加速行業(yè)整合。另一方面，不同城市供需關(guān)系分化明顯，城市市場過熱與趨冷并存也意味著政策仍需保持定力，防范部分熱點城市短期內(nèi)的市場升溫。綜合來看，在企業(yè)、城市超級分化的格局下，未來我國房地產(chǎn)市場行業(yè)將在較長時間內(nèi)呈現(xiàn)出“市場超級分化與政策堅定調(diào)控”并存的特征。